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发表于 2008-7-19 11:36 只看该作者
中国熊市会否终结资源大国牛市－080719
本文来自：理想论坛 www.55188.com 作者：中国年 点击98次
原文：http://www.55188.com/viewthread.php?tid=2144465
中国熊市会否终结资源大国牛市－080719
全球股市萧条，加拿大、巴西股市却牛气冲天，南方证券"加巴资源之旅"意外发现，两国牛市居然最终有一半因素"源"自中国中国熊市会否终结资源大国牛市
今年以来，上证指数暴跌48%、道琼斯指数下跌9%、日经225指数下挫25.18%、越南暴跌34.84%、英国富时100指数跌15%，多数国家股市深陷泥潭，为了稳定股市，美国禁止做空部分金融机构股票，越南把跌停板降到1%……而加拿大、巴西股市却牛气冲天，近期股指接连创出历史新高。就像熊市里跑出接连翻番的牛股一样，加巴就是全球熊市里的牛股，让人不由得睁大眼睛。
但加巴两国的经济却与全球景气周期同步，景气下行的宏观经济基本面和牛气冲天的股市相互映照，让7月份前来访问的中国基金公司高管们只有惊讶。这些公司高层想起了似曾相识的02年到05年中国股市，资本市场的低迷和实体经济的高增长相背离的景象难以理解，业界一直也只有用中国股市"新兴加转轨"的特征来解释。但是与之不同的是，这次上演的剧本是完全位置对调，故事是加巴资本市场的持续走牛和实体经济的增速减缓相背离。
"这种好事我们国内怎么遇不上？"正受熊市折磨的中国基金公司首席信息官们苦笑--来访的QDII基金人士今年的日子也不好过，投向香港、美国股市的钞票都在飘摇，今年以来净值不断缩水，现在已经出现了缩水到0.6元以下的QDII产品。
但如果说加巴西股市持续走强，强到可脱离对经济隐患担忧的程度，是因为中国，你信吗？
加巴股市逆向走牛依靠商品牛市
6月22日到7月5日，申万·中国CIO代表团访问了加拿大和巴西，代表团成员包括国内十余家一流的基金管理公司和保险资产管理公司的CIO代表，以及南方证券研究所总经理陈晓升等各专业人士，他们把这次出行叫做"加巴资源之旅"。当他们到达温哥华时，加拿大经济已出现负增长。
受次按危机及美国经济低迷影响，加拿大的出口及消费者信心受严重打击，今年一季度GDP环比年率出现负0.3%增长。加经济自07年四季度就开始减速，并在08年上半年陷入低迷态势，然而股市非常强势，标普/TSX指数在08年6月6日创下历史新高。
巴西情况类似，经济增速也将面临逐级回落。作为拉丁美洲最大经济体，巴西目前受益于国际市场持续上升的大豆、铁矿石等大宗商品价格，今年前6个月，巴西的商品零售额已有4个月以超10%速度增长，全国都陷入了01年来最大的一次"购物狂欢"。经济隐患日趋严重，巴西国家统计局7月15日发布报告称，CPI6月为6.06%，达31个月来最高点，已连续数月超过巴西央行4.5%的控制目标。因此，自今年二季度以来，巴央行已两次提高基准利率到12.25%，其央行政策委员会7月22日将再次开会讨论应对通胀。一季度巴西经济增长减速，预计二季度增速进一步放缓，而股市依然强劲上扬，IBX指数于5月21日创下新高。
加巴的实体经济增速放缓，没妨碍到两国股市的异常强劲，这与全球股市截然相反。是什么使加巴股市独立表现？中国机构投资者寻找答案。
代表团先后拜访了加蒙特利尔银行、巴伊塔乌银行，听取了其首席经济学家、首席股票策略师、商品策略师对加拿大和巴西的经济、资本市场以及全球商品市场趋势的判断。同时代表团拜访了两国的十余家资源类上市公司，包括全球最大的黄金生产商巴力克、最大的铁矿石供应商淡水河谷、最大的锌产商泰克柯明柯、全球第3大石油巨头巴西石油、全球最大的单个食糖生产企业巴西糖业巨头COSAN等。
商品牛市的延续，资源类公司盈利的高增长，成为加巴股市上涨的主因。在加拿大和巴西股票价格指数中，包括能源和金属采掘企业在内的资源股所占比重非常之高--加拿大近半，巴西则超过一半，这促使加巴股市与资源价格保持联动。
巴第二大银行伊塔乌银行首席股票策略师阿瓦德告诉来访的中国机构人士，由于上市的资源类公司充分分享了商品涨价的收益，预计08年巴西上市公司的利润增速可达30%，远超出GDP增速，据此推算巴西主板的IBX指数6月末时其08年动态市盈率仅为11.5倍。阿瓦德坚信，低财务杠杆、低市盈率、高成长性、拥有众多资源类公司的巴西股市，具备中期的投资价值，还将继续走牛。
牛市基础迂回建在中国之上
加石油储量全球第二，巴铁矿石储量全球第一，商品牛市能否延续直接关系到加巴股市的命运。
本轮大宗商品的牛市行情已走到第七个年头，七年间原油价格上涨了5.8倍，黄金价格上涨3.6倍，铜价上涨5倍，铝也涨了2.2倍，但在美国等发达国家及新兴市场主导的全球经济放缓背景下，商品牛市还能继续吗？
加巴的商品分析师和资源企业坚信，商品价格将被推高到能够使市场出清的拍卖价格水平，而需求强劲和供应紧张是推动商品价格继续上涨的主要力量，"从实际价格和相对价格来看，当前屡创新高的商品价格似乎并没有高得离谱，预计美元还将继续贬值，现在的'涨声'怎么会停步？"
在加拿大和巴西，陈晓升等中国机构人士反复听到的一种声音是，以中国为首的金砖四国，及诸多新兴市场经济体的需求将保持强劲--由于起点较低，新兴经济体对资源的人均消耗量还远低于发达国家，因此对商品需求具有提升潜力。
7月15日美联储主席伯南克对美国经济面临"重重困难"的讲话，吓倒商品市场。是日，纽交所8月原油期货结算价大跌4.44%，至每桶138.74美元，盘中创下17年单日最大跌幅。另一个背景是，今年截至目前，美国石油需求下降了2.6%，并可能继续下降。但资源大国并不因此担忧，加巴的证券机构和资源企业甚至这样告诉中国机构投资者：中印等国的新增需求足以抵消当前美国需求的下降。
这种观点也颇有争议。摩根大通中国区首席经济学家龚方雄不同意在美国经济放缓情况下新兴市场将推高原油价格的观点。他说，美国是全球石油消费市场的老大哥，在每天全球8600万桶石油产量中，美每天要消费2500万桶，居第二位的中国消费700万桶，日消费600万桶，美消费的放缓是新兴市场无论怎么增加都弥补不了的，石油价格继续飙涨没有道理。
中国机构投资者拜访的加巴人士对国际油价都表示乐观。蒙特利尔银行资本市场部执行董事奥伦贝戈将油价继续保持强势的因素归纳为：供求不平衡、剩余产能恢复需要时间、开采成本日渐高昂，并对中国的需求寄予厚望。
令人感兴趣的是，石油大国在判断市场走势时频频拉出中国。奥伦贝戈对市场乐观的一个原因，竟然是中国近期上调成品油价。"这将刺激原油需求。"加拿大人得出的结论和我们在国内财经报纸上看到的相反。"在成品油价格调整以前，中国的炼厂由于炼油业务亏损巨大，不愿生产，这不仅导致市场上成品油供给不足，也降低了原油需求。因此，成品油价格提高，反而会刺激中国炼厂增加生产，推高原油需求。"
看似这个观点也很有道理，上调成品油价虽不足弥补亏损，也许能使中国炼油厂释放产能，但是加拿大分析师为什么不去考虑这一点：油价上升，企业和居民用油都将会减少，需求减少，供给如何有上升的基础呢？需求不释放，产能释放又给谁用呢？按经济逻辑以完整的连锁反应推理，中国上调成品油价能刺激原油需求的判断很难站住脚。
7月初，这批中国机构投资者从里约热内卢回到上海，感觉自己在国外听到的中国都不是自己熟悉的中国，在加巴机构看来，中国的需求似乎永不枯竭。交流访问的中国基金、保险公司人士如同感受到了07年A股不断创新高时的乐观氛围，那时有人喊出上证指数一年内见8000点，有人喊出了两年见10000点，至于理由，大把的事情都可以拿来作为理由；至于利空，再大的利空也变得小了，似乎没有什么是不可以解决的。
而申万测算，从今年第三季度起，我国的工业增加值、投资和进口增速可能出现明显的回落，在分别假定90号汽油出厂价维持现状或再次上调价格1000元/吨的情况下，中国对原油需求的增速可能分别降至3.58%或0.64%，这意味着中国需求可能意外减少12万桶/日或34万桶/日，相当于国际能源署预测的全球新增需求的15%或43%。倘若国内机构预测成为现实，对沸腾的国际油价而言无疑釜底抽薪。
中国是个大买主
加拿大人在石油上押宝一半在中国，巴西人则几乎把铁矿石大部分押宝在中国。"加巴资源之旅"结束后，南方证券撰写报告详细叙说了海内外对中国市场预测的巨大差异。
"中印需求引领铁矿石涨价至少到2011年。"无论是巴西伊塔乌银行的分析师还是淡水河谷公司，都坚定地看涨铁矿石，一致认为以中国为首的新兴市场对铁矿石需求强劲，全球铁矿石2009年还要涨20-30%。此外，谈及此轮美国经济调整对铁矿石需求的影响，他们认为中国经济是内需驱动，对美国经济周期调整的敏感性较低，因此不会明显影响对铁矿石的需求。
又与中国分析师们的判断大相径庭，这次只是把石油换成铁矿石的需求问题而已。"我想，巴西人今年没有来到浙江温州，也不知道广东东莞的新变化。仅浙江今年上半年就有1万多家上规模的企业亏损，这都是出口不景气、美元贬值闹的。"一位分析师说。
从另一角度看，实际上巴西人这样想非常符合逻辑：他们干吗去浙粤啊，那里又不要铁矿石，中国钢厂和澳大利亚力拓的铁矿石谈判，最后以中方接受最高96.5%涨幅结束，而近期欧洲公司却以71%的涨价幅度结束了谈判，这不够说明中国的强大需求吗？中国企业谈判能力的低下，客观效果却使巴西人、澳大利亚人作出对市场需求不够精准的判断。
商品牛市会什么时候完结？在巴西人看来，也许有个时间，但绝对不是现在。中国机构投资者们所遇到的几乎所有矿业公司，都对套期保值不感兴趣，在他们看来，商品价格的上涨之路如此清晰，现在做套期保值简直就是傻子才会干。
仔细分析，供求失衡或许是他们看多的逻辑主因。其中，对于新兴经济体，特别是中国需求的坚定看多，又是他们立论的首要基石。中国因素真的如海外投资者认识的那么重要吗？中国经济真的如他们所想，是依靠内需拉动、不受美国经济调整影响吗？至少有一点可以肯定：中国需求下行的风险，目前还未在国际商品价格及资源国股市中得到应有的反映。
误读中国 牛市危险？
加巴之行给予中国机构人士最为深刻的感受是："海外卖方机构和资源类企业对中国因素的看重程度已经达到无以复加的地步。"
巴西淡水河谷公司作为中国企业马拉松谈判的对手，经常露面财经媒体而为国人所熟悉。这家矿业巨头坚信，中国经济增长主要依靠内需，因此美国经济和世界经济的调整不会明显影响中国对商品的需求。然而，从他们提供的数据中，南方证券研究所董事总经理陈晓升发现，该公司认为在07年中国经济11.4%的增速中，净出口仅提供了1.7个百分点，贡献度仅为14.9%。事实上根据国家统计局的数据，05年以来净出口对中国GDP增长的贡献度就已达到甚至超过20%，07年为21.8%。不知淡水河谷的上述差错是信息更新迟缓所致，还是有意为之。总之，他们严重低估了中国经济对外需的依赖程度。
南方证券以《大宗商品价格四季度将回落？》为题概括了自己观察的结论。该券商预计，随着国内经济增速逐渐降温，今年第四季度前后，相关数据将证明，中国对商品需求的增速已呈下降趋势。此外，随着印尼、马来西亚等周边国家相应放松成品油价格管制，高油价成本向下游的传导终将抑制新兴经济体的原油需求。南方证券据此推断，国际商品价格在经历了最后的疯狂拉升后，必将屈服于需求增长明显减速而出现回落，这个时点可能是在今年第四季度前后。
"以加巴为代表的资源国股市，与商品价格的表现密切相关。由于当前海外投资者过分看重中国需求，没有充分意识到中国需求下滑的风险，因此，海外资源股可能存在一定程度高估。随着时间的推移，数据和事实终将弥合中外认识的差异。一旦国际商品价格开始回调，加巴等资源国股市将面临较大调整压力。"南方证券的报告如是说。
随着时间的推移，中外投资者在认识上的差异将逐渐弥合，届时这些国际商品牛市的地基还能继续固若磐石吗？
瞧，宏观经济的走软预期、通胀等营造的复杂背景下，中国股市已走熊。接下来，同样部分依赖中国经济的加巴股市，他们的牛市会跟着中国的熊走吗？这也是将来的一个看点。一年后再回头来看这一切，也许更有意味。
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