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石头科技(688169):一年磨一剑 蓄势行业抬升期

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386 0 春天水乡 Lv.6 发表于 · 2020-6-29 16:24 举报 显示全部楼层 复制 正序浏览 |
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石头科技(688169):一年磨一剑 蓄势行业抬升期

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:张立聪 日期:2020-06-29

    扫地机器人技术提升空间大,当前普及率较低,行业仍有翻倍空间。根据Euromonitor 和IFR 数据,2017~2019 年,全球扫地机器人在吸尘产品中的渗透率从12%提升至17%。与传统吸尘器相比,扫地机器人的使用体验不断改善,生产成本不断下降。我们认为扫地机器人在吸尘产品中的渗透率仍将不断提升。据此测算,全球扫地机器人行业未来5 年将保持15%复合增速,2025年市场规模超500 亿元。

    扫地机器人行业呈现阶梯式演化。扫地机器人技术的发展,呈现“抬升期→平台期→抬升期”的反复交替。颠覆性技术成本的大幅下降,将推动行业进入高速增长的技术抬升期。当新一代产品的渗透率提升至较高水平,行业将再次进入技术平台期,增速放缓。2019 年我国扫地机器人行业进入技术平台期,中腰部品牌增长空间受限,行业整体增速下滑。但行业未来仍将进入新一轮抬升期,持续投入研发的公司将获得抬升期的行业增长红利。

    软件研发优势帮助石头实现当前的技术升级性价比。在主流的全局规划类产品中,各品牌硬件端的差距较小,但算法需要大量数据训练优化,二线品牌在软件算法方面与一线品牌差距较大。石头、科沃斯、iRobot2019 年全球范围内的可连接设备数均超400 万台,云米、360 等二线品牌尚不足50 万台。

    石头拥有来自微软和华为的软硬件研发团队,有望推动行业进入下一个抬升期。我们认为,能够推动行业进入抬升期的产品需要具备三个特点:可感知的技术亮点、给予消费者较好的用户体验、较强的性价比。虽然创业公司可能率先推出有亮点的产品,但较好的用户体验需要长期的软硬件迭代,性价比也离不开供应链和技术突破。技术突破需要长期投入。石头建立未来实验室,持续跟踪行业前沿技术,已布局AI 避障、新一代激光雷达等前沿技术。

    石头科技一年磨一剑,专注造就了领先的产品力。石头专注旗舰机型的研发,基本每隔1 年推出升级款的旗舰机型,销售以旗舰机型为主。一年磨一剑的打法使石头的产品具有领先的用户体验(亚马逊评分显著高于同行),也使得石头在营销端(自主品牌销售费用率低于同行近20pct)更具效率。

    我们测算自主品牌稳态净利率为20%左右。因收入结构变化,石头净利率短期内仍有提升空间。中长期,公司将加大品牌推广力度,销售费用率不断提升。我们测算(表22),石头自主品牌稳态净利率仍能保持20%左右。

    投资建议:作为扫地机器人行业龙头公司,石头领先的产品力是未来收入增长的基础,精简SKU 和优秀的经营管理能力使其维持行业领先的盈利能力。我们预计,石头科技2020~2022 年的EPS 分别为13.33/16.90/20.23 元,维持买入-A 的投资评级,6 个月目标价为533.07 元,对应2020 年40x PE。

    风险提示:海外景气下行,渠道建设不及预期,行业普及度提升不及预期

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