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龙马环卫(603686)深度跟踪报告:机制改革释放活力 坚定看好戴维斯双击

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283 0 春天水乡 Lv.6 发表于 · 2020-6-30 17:08 举报 显示全部楼层 复制 正序浏览 |
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龙马环卫(603686)深度跟踪报告:机制改革释放活力 坚定看好戴维斯双击

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:李想 日期:2020-06-30

  公司环卫运营市场拓展迎来爆发,推行事业部模式及管理团队调整是核心催化,架构调整带来的订单高增具有较强持续性;管理提效正在跟上,公司环卫运营毛利率迎来触底并持续改善可期;上调2020~2022 年归母净利润至4.28/4.94/6.28亿元,给予公司2021 年30 倍目标PE,目标价35.70 元,维持“买入”评级。

     推行事业部制改革助环卫突破,长效大额激励绑定利益。公司在2019 年初正式将公司组织架构调整为事业部制模式的新管理模式,新设立拥有人事、财务等自主决定权的环卫事业部并开始负责环卫业务。组织改革及管理层新鲜血液补充带动市场实现明显突破,2019 年公司新增环卫合同总额排名行业第一,在市场新释放订单总金额中占比提升至约5%。公司去年推出长达4 年的员工持股计划,并开始计提业绩激励金用作激励计划资金来源,预计2020 年计提规模有望达到0.4 亿元。

     管理提效渐行渐近,上调2020~2022 年盈利预测。公司环卫运营毛利率在2019年触底反弹,组织架构调整、管理经验积累和人才储备推动公司毛利率改善具有可持续性。我们将2020 年毛利率上调1.5 个百分点至23.0%,主要反映税收等优惠政策延续至全年;将2021~2022 年环卫毛利率上调0.5/1.0 个百分点至22.0%/23.5%,主要反映未来公司管理效率改善预期。在更新完毛利率等关键假设后,相应将公司2020~2022 年归母净利润上调7%~18%至4.28/4.94/6.28 亿元。

     环卫运营驱动公司质变,戴维斯双击可期。我们预计2020~2022 年公司环卫运营业务贡献的净利润为2.11/2.59/3.83 亿元,2020 年环卫运营在公司净利润中占比将首次超过装备。业绩中运营成色明显提升,这一方面体现为业绩弹性明显上升,预计公司2020~2022 年净利润增速分别为58.1%/15.6%/27.1%;另一方面运营占比提升也会带来公司净资产收益率、现金流、盈利可持续性及可预测性等的明显改善,而这种基本面的质变会带动公司估值体系的重估,估值及业绩戴维斯双击可期。

     风险因素:项目推展不及预期; 支付能力下降;人工成本大幅上升。

     投资建议:环卫服务和环卫装备有机融合,公司装备业务为环卫服务提供入口并增加了市场竞争优势,装备和服务业务日益融合且运营贡献净利润自2020 年起开始超过环卫装备,对于公司整体采用轻资产、高爆发的环卫属性进行估值更能反映公司价值。预计公司2020~2022 年EPS 分别为1.03/1.19/1.51 元,当前股价对应PE 分别为24/20/16 倍。参考行业内可比公司估值及公司正在发生的质变,给予公司2021 年30 倍目标P/E,上调目标价至35.70 元,维持公司“买入”评级。

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