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低调的价值重估---新能源热管理--热泵空调系统龙头奥特佳

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400 0 和煦日光 Lv.3 发表于 · 2020-10-12 23:37 举报 显示全部楼层 复制 正序浏览 |
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低调的价值重估---新能源热管理--热泵空调系统龙头奥特佳


重申观点:
考虑新能源热管理领域热泵空调系统的增量:
全线供应美国、上海工厂ModelS+Y以及蔚来、北汽、东风、吉利的热泵空调系统;
全线供应大众MEB电子压缩机
考虑传统汽车空调压缩机存量市场:
龙头地位,市占率超过20%;
考虑特斯拉降价带来的销量大幅增加;
考虑蔚来汽车销量不受特斯拉影响,建立独立客户群体,保持稳步增长。
对应2021年奥特佳330亿市值,旗下空调国际成为在热泵空调领域国际巨头,具有和三花智控相同地位的热管理技术细分龙头。

核心逻辑:
宏观:热管理是新能源核心行业
热管理是新能源车的增量部分,价值量较高。在北方冬季,低温导致电池活性更低,电动车冬季续航里程下降的幅度也就更大,作为续航里程重要保障,热管理系统及其节能效果的重要程度与三电并驾齐驱。
到了新能源汽车时代之后,“三大电”(电池、电机、电控)和“三小电”(电子水泵、电子阀、电子压缩机)已被重新定义。新能源汽车领域的关键技术中,电池是第一,第二是电机,第三是热管理。新能源汽车的热管理方式与传统汽车完全不同,需要全新的电动热管理系统来做乘员舱的升温降温、电池的升温降温、电机甚至电控的温度管理等。

中观:三花智控与奥特佳,双占鳌头。热泵空调,绕不开,必选项。
新能源汽车热管理系统单车价值量是传统汽车的2-3倍,国际格局稳定,以外资为主,看点主要是国内厂商的国产替代。在热管理领域中,热泵空调、电子膨胀阀、冷凝器、电动压缩机等都为核心部件。
国内三花智控等在部分零部件领域具有一定的技术优势;奥特佳在传统汽车空调压缩机领域是国内龙头(市占率21%),新能源方面,旗下空调国际今年正式切入特斯拉核心供应商,成为其全线新能源车热泵空调主供。从公开信息看,合同反应21年开始年度供应ModelS + ModelY 共 65万热泵空调系统。
为了提升冬季续航里程,几乎所有车企都已经选择了、或将要转向为新能源车配备热泵空调,以替代更加耗电的热敏电阻加热器(PTC)。与PTC相比,热泵空调具有高能效比的特点,可以有效提高汽车续航里程,已成为新能源乘用车空调系统的技术趋势,是热管理领域“绕不开的资产”。
热泵技术是电动车实现低能耗采暖、延长续航里程的关键环节之一。一方面,热泵技术成本下降将推动热泵空调系统的渗透率不断提升。目前,外资车企中搭载热泵空调的车型比较多,技术相对比较成熟。随着技术的成熟和成本的降低,未来将会有越来越多的国内车型搭载热泵空调。另一方面,新能源汽车行业领军企业技术路线的选择将带来一定示范效应。2020 年以来,公司获得多个行业领军企业新车型热泵空调系统订单,将会对于公司未来热泵空调系统的销售和推广产生示范效应,带动公司对于其他客户热泵空调系统销量的上升。

微观:深度挖掘奥特佳未被重视的β
1.热泵空调技术积累深厚,2016年开始布局,技术优势强大
摘自公司公告:
“奥特佳下属的空调国际集团从 2016 年 8 月开始对新能源汽车热泵空调系统技术进行内部立项,技术团队以中国研发团队为主,并调动全球技术资源参与多次理论分析计算。技术团队先后进行了十二轮系统台架性能测试研究,包括前期的理论循环性能验证、外部换热器结霜化霜特性研究、电子膨胀阀选型测试以及后期的低温热泵系统性能测试等研究。2017 年 5 月,空调国际对宝马 i3 热泵车型进行了详细的对标车型环模测试研究。后续公司在完成大量实验测试、积累丰富详实的实验数据的基础上,形成了较为完备的热泵空调技术系统解决方案。"
2.订单排到23年做不完,空调国际很牛! 已悄然升级为特斯拉主供,全线供应美国工厂+上海工厂
摘自公司公告:
“ 2020 年上半年,公司已有热泵空调系统客户蔚来汽车 ES6 车型销量稳定且呈上升势;新客户方面,公司获得了北美知名电动车制造商在中国的另一车型订单,该车型产量很大,在 2020 年 8 月份已量产,2020 年以来,该客户上海工厂国产车型投放市场,反响良好,销量表现优异,预期销量较高,为公司产品未来销量提供了保障。另一方面,国内其他中高档新能源汽车制造商对热泵空调系统的接受度提高,公司接到了众多新车型订单。”
车型1:年产20万套(量产时间2021.1) 车型2:年产45万套(2020.8)
经过数量比对,从订单情况上看,2021 年 1 月量产预计销量 20 万套为特斯拉 Model Y 车型,而 45 万销量的车型为特斯拉 Model 3。
“ 特斯拉主要是空调国际在合作,Model Y全是空调国际(特斯拉的部分热泵系统,公司供应单车价值量预计3000元,完整的热泵系统预计5000元),Model 3在切换过程中(预计8月份国产开始替代)”
敲敲计算器,保守按单车价值量3000算,10%毛利率,保守按只供应特斯拉,每年65万,65万*300=1.95亿利润;仅特斯拉一项,贡献约2亿的利润增量。


3.大众MEB平台主力供应商,受益大众新能源车放量
“ Q13:能不能详细介绍一下MEB?
A:MEB是大众的全新电动车平台。公司从17年开始洽谈合作,18年确定供货电子压缩机。在当时纯粹为新能源汽车做零部件的公司不多,公司的明显优势在于电子压缩机的产能已达到600万台。电子压缩机未来的技术路线是基于涡旋来做电动涡旋,所以公司具有先天的优势。从18年拿到项目开始公司不断投入资金建实验室、生产线等,近两年基本上都已经到位了。”

番外:两个彩蛋,侧面证实热泵空调的技术地位--可与外资龙头法雷奥媲美
“ Q26:有消息称公司取代法雷奥拿到特斯拉的订单,具体是怎么做到的?
A:Model 3竞争到最后一轮的时候,只剩公司和法雷奥两家,最后是马斯克选择了法雷奥,原因是前期Model S量产速度太慢,而Model 3上升很快,所以要找实力强的。马斯克的原则是不能耽误Model 3量产。实际上在Model 3 开发过程中,法雷奥出了很多问题,尤其是在做热泵系统时,马斯克又换了一种思路,即要做业内领先的技术,要找服务态度好的合作商,最后与公司签订了非常严格的协定。
Q27:公司在热泵领域与外资相比是否不落下风?
A:不仅仅是热泵系统,包括在热管理领域公司都处于全球领先,比如蔚来也储备了一些技术,VPI技术,制控能耗会进一步降低,适应的温度范围更低,可以到零下20-30度 ”

全面升级:奥特佳老乌鸦变金凤凰,三个维度带来价值重估
第一个大变化:是公司从单一产品变为已经具备上下游系统的全系列产品,如压缩机技术、空调系统等。
第二个大变化:是从传统汽车领域转型到新能源领域,公司在2017年制定战略规划时,就已经确定新能源汽车的核心零部件和热管理是未来的重点发展方向。
第三个大变化:是从纯粹的中国本土企业变成了全球性的大企业,不论是压缩机还是热管理空调系统等产品,其生产管理均涉足全球一体化。全球化具体表现为压缩机产品已经在给法国PSA供货、德国大众等供货,收购空调国际之后把通用、福特等厂商也变成了自己的客户。公司在全球的工厂目前已覆盖美洲的美国、墨西哥,欧洲的斯洛伐克,非洲的摩洛哥及亚洲的中国、泰国等,印度还设有一家合资公司。从17年开始,公司从全球的竞争对手方挖了不少国外的专家担任CEO、技术总工、生产工艺专家等要职,极大地加强了内部建设。

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