李迅雷：应对美债收益率上行 美联储可以如何操作？

03-05 21:48 星期五
中泰证券 李迅雷 李俊
1、美债收益率缘何破1.5%？近期美债收益率上行速度大幅加快，1月初，美债收益率突破1.0%，2月25日，美债收益率更是突破1.5%，不到一个月上升了50BP，引起市场震动。在今年2月之前，美债收益率的上行主要是由通胀预期驱动的；2月这一波上行，则主要由实际利率上行驱动。一方面是因为对经济复苏的预期；另一方面是因为美联储承接速度不及供给，美债供需缺口在扩大。此外，微观层面的交易行为也对近期美债收益率加速上行有一定影响。

2、利率上行有何影响？美债收益率或继续上行，一方面，美国疫苗接种加快，疫情不断改善，经济复苏预期不断提升；另一方面，原油价格不断上行，能源CPI将在低基数的影响下加速上行，也会进一步推动通胀上行。此外，美联储尚未改变购债结构，也未采取新工具，美债供需结构问题仍未改善。从历史趋势来看，黄金价格与实际收益率呈现较为一致的负相关关系，利率持续上行，黄金将大幅承压；同时，实际利率的上行，也就意味着企业的融资成本在上升，美股高估值的板块将承受较大的压力。

3、美联储可以做什么？美联储当前可以采取的措施主要有两类，一类是扭曲操作（OT）；另一类是收益率曲线控制（YCC）。扭曲操作指的是美联储可以通过公开市场操作，买入长期国债，卖出短期国债，从而改变自己持有国债的期限结构。收益率曲线控制指的是央行通过买卖国债的方式，将部分长端利率控制在设定的目标范围内。回顾历史，美国采取过2次扭曲操作，最近一次为2011-2012年期间，长期国债平均实际收益率下行了77BP；目前采用YCC的国家有日本和澳大利亚，美国曾经在1941-1951年期间也采用过。


上一轮“扭曲操作”期间，美元走强，美债收益率下行，美股表现好于原油和贵金属；而收益率曲线控制期间，美股表现同样惊人。进一步观察，我们发现，扭曲操作期间，美股板块中价值股表现好于成长股；非必需消费和金融行业表现优于其他行业，医疗、房地产、工业、信息技术、通信设备等行业表现也较好。

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