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高瓴资本张磊:避开价值投资的四个陷阱

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高瓴资本张磊:避开价值投资的四个陷阱

1,第一个陷阱是价值陷阱,避开它的要义是不要只图便宜,投了再便宜也不能投的项目。一个看上去“物美价廉”的投资未必是个好投资,因为投资标的必须有好的质量。

2,价值陷阱是传统价值投资中极易被忽视的圈套。在分析标的时自然应该强调估值的重要性,不仅要看当前的估值,还要看企业在未来一段时期的表现,而且这个预期与企业拥有的核心技术、所在行业的竞争格局、行业周期、市场环境、组织形态以及管理层都有关系。

3,如果一家企业的技术面临颠覆式挑战,而且完全没有研发或技术上的储备,那它的估值可能随时会一泻千里。如果一家企业所处的行业是赢家通吃或者寡头垄断的行业,那么它的估值就很难用现在的市场份额对应的营收或利润来判断,因为这种行业往往会产生极端的结果。如果是典型的大型企业,那么它的规模可能会妨碍反应速度和增长空间。

4,对于管理层的判断也同样重要,尽管对管理能力进行预测是不科学的,但如果管理层盲目追求短期利润或者企业规模,而忽视企业的长期发展,那么企业未来会面临极大的不确定性。

5,投资这个游戏的第一条规则就是得能够玩下去(The No.1 rule of the game is to stay in the game)。价值陷阱的本质是企业利润的不可持续性或者说不可预知性,投资人需要看更长远的周期或更大的格局,才能够识别并避免价值陷阱

6,第二个陷阱是成长陷阱,避开它的要义是不要有错判。我们强调成长型投资和价值投资之间并不画等号,这意味着有的成长型投资不是价值投资,而有的成长型投资是价值投资

7,要坚持在预测前进行严谨分析,同时又要承认未来是难以准确预测的,对未来的判断应始终保持合理的怀疑。不要高估当前的增长,也不要低估未来的成长。

8,其实高估本身就是错判,只有短期的快速成长并不意味着长期能够持续不断创造价值,因为并非所有成长都是良性的。逆向思维在这里的应用是,要善于警告自己,很多成长型投资是没有门槛的,长期来看许多当前快速成长的公司长期却无法跑赢整体经济。

9,许多公司从财务报表上看都是在增长,但是有的公司是真正地内外兼修,而有的公司只是处在“风口”上,利润报表的增长和这家公司没有直接关系,只是受到当时商业周期、经济环境的影响。就像价值陷阱的本质是利润的不可持续性一样,成长陷阱的本质就是成长的不可持续性。

10,避开成长陷阱的办法就是保持平常心,坚持第一性原理,不要为了发现成长股而定义成长股,否则很容易被“得道升天”的侥幸所迷惑。

11,第三个陷阱是风险陷阱,避开它的要义是不要错估风险。

价值投资中,只谈收益不讲风险的投资都是违背常识的。计算投资收益的基本公式就是风险和成本调整之后的长期、可持续收益。只要把风险看清楚了,就知道收益是怎么来的了,这就是所谓的“管理好风险,收益自然就有了”(Focus on the downside and the upside will take care of itself)。

12,即使是再伟大的投资人,犯错误也是必然的,能否把犯错误的代价控制到一定的损失范围内,在风险与利润之间找到最佳平衡点,在“恐惧”“贪婪”的两难抉择面前保持平常心,是甄选成熟投资人的关键。

13,也许有人觉得,避免犯错误的唯一方法是不进行投资,但这是所有错误当中最严重的一个。要学会宽容自己的错误,同时把每一次错误变成学习经验。

14,正所谓“君子不立危墙之下”,规避风险陷阱的办法之一就是本杰明·格雷厄姆所说的寻求安全边际。把情况想到最坏,看看最坏的情况发生后还有哪些次生伤害,有没有反身性,看看灾难来临时有没有自救手段或者“逃生舱”,始终对不确定性保持理性的谦卑,这些都是安全边际的内涵。另外一个角度就是判断企业持续创造价值的能力,持续创造价值就是最大限度地减少风险,这可以理解成以攻为守。

15,第四个陷阱是信息陷阱,避开它的要义是不要迷信信息。价值投资是依赖基本面分析、依赖研究的工作模式,很多投资人收集信息的能力很强,但同时也面临着信息过载的问题。很多时候,犯错误的原因并不是你收集的信息不全或者收集了错误的信息,而是你过于相信了自己所掌握的信息。

16,收集信息形成微判断只是第一步,第二步是善于识别信息的权重,到底哪些信息已经是市场的存量信息,哪些信息是市场的增量信息;哪些信息在哪个阶段是重要信息,哪些信息始终重要或不重要。给信息赋予权重,比做出微判断要难很多,很多价值投资者做不好这一点。

17,第三步是用第一性原理把这些微判断和有权重的信息联系到一起,这才形成了真正有力量的东西,才能够把研究转变为决策,从研究员变成投资人。信息陷阱的本质就是信息本身不会告诉你立场或观点,更不会告诉你它有多重要,你所观察的角度决定了你看待信息的方式。

18,当拥有许多投资项目的时候,其中很多并不是真正的机会,所以更重要的是要把握如何识别这些机会的优先级,如何判断哪块“云彩真正有雨”。
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